愛德華·科什納曾任瑞銀華寶全球首席策略分析師。中國(guó)科學(xué)院大學(xué)三位學(xué)者聯(lián)合署名的一篇研究文獻(xiàn)顯示，科什納在20世紀(jì)90年代率先提出的“主題投資”理論，對(duì)當(dāng)代投資策略產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。

“主題投資”并非資本市場(chǎng)上的短期熱點(diǎn)炒作，而是通過分析實(shí)體經(jīng)濟(jì)中結(jié)構(gòu)性、周期性及制度性變動(dòng)趨勢(shì)進(jìn)行投資，以期獲得超過市場(chǎng)平均收益的超額收益。

2021年上半年，A股市場(chǎng)呈現(xiàn)慢牛態(tài)勢(shì)，走出了三個(gè)階段風(fēng)格。其間，“主題投資”自二季度開始明顯活躍了起來。碳風(fēng)口出現(xiàn)后，有分析師大膽預(yù)測(cè)，一級(jí)市場(chǎng)上，未來四十年中國(guó)將新增約100萬億元的相應(yīng)投資。二級(jí)市場(chǎng)上，碳概念也成了“閃亮的星”。

第二次“抱團(tuán)”消費(fèi)

2021年A股的首個(gè)交易日，是1月4日。這一天收盤后，中央廣播電視總臺(tái)播報(bào)了一則喜訊：上證綜指自2018年2月以來首次突破3500點(diǎn)。

A股市場(chǎng)迎來“開門紅”，市場(chǎng)情緒為之振奮之余，一個(gè)話題愈演愈熱：機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)”。

對(duì)于新入市的散戶投資者來說，這是一個(gè)略顯高深而又引人入勝的問題。事實(shí)上，對(duì)于此事，機(jī)構(gòu)也“嚼之有味”。一時(shí)間，分析師們紛紛行動(dòng)了起來。

招商證券不久后發(fā)布了一份深度研報(bào)，回顧分析了A股歷史上的4次著名“抱團(tuán)”事件，傳播甚廣。

根據(jù)研報(bào)，2006年以來，以公募基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者逐漸崛起為A股非常重要的一股力量，它們通常擁有相似的決策框架、考核機(jī)制、信息渠道、行為模式，導(dǎo)致容易出現(xiàn)“抱團(tuán)”投資現(xiàn)象。

歷史上每一次“抱團(tuán)”的發(fā)生，都有著對(duì)應(yīng)板塊的業(yè)績(jī)預(yù)增邏輯。比如，貨幣超發(fā)和信貸放量是金融板塊業(yè)績(jī)改善并大幅回升的動(dòng)力，通脹升溫是消費(fèi)板塊業(yè)績(jī)大幅改善的動(dòng)力;新技術(shù)和并購(gòu)趨勢(shì)是信息科技板塊業(yè)績(jī)大幅改善的動(dòng)力。

按照招商證券的說法，2007年以來，伴隨著宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境的變化，A股二級(jí)市場(chǎng)上，機(jī)構(gòu)先后經(jīng)歷了“抱團(tuán)”金融，第一次“抱團(tuán)”消費(fèi)，“抱團(tuán)”信息科技，以及從2017年前后開始、一直延續(xù)到2021年的第二次“抱團(tuán)”消費(fèi)。

事后分析“抱團(tuán)”消費(fèi)的邏輯，似乎很簡(jiǎn)單，因?yàn)槭称凤嬃习鍓K最重要的業(yè)績(jī)催化就是漲價(jià)。無論是PPI抑或原材料價(jià)格上漲，還是CPI上漲，都會(huì)使得以白酒為代表的消費(fèi)品有提價(jià)的動(dòng)力，而且高通脹環(huán)境下，提價(jià)會(huì)比較順利。

新冠疫情以來，全球尤其歐美地區(qū)貨幣持續(xù)超發(fā)，大宗商品價(jià)格在疫情早期觸底后持續(xù)反彈，甚至出現(xiàn)反超疫情前高點(diǎn)的行情，致使美歐一些世界主要經(jīng)濟(jì)體的通脹壓力陡增，中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)也一度陷入輸入性通脹的擔(dān)憂。

在這樣的背景下，A股市場(chǎng)上機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)”消費(fèi)一度越發(fā)明顯，以白酒為代表的白馬股一路高歌猛進(jìn)，直到不少市場(chǎng)人士發(fā)出警惕之聲：這些白馬股飆高的程度，是否已經(jīng)達(dá)到臨界點(diǎn)，即估值推動(dòng)因素已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過業(yè)績(jī)推動(dòng)因素?

換句話說，“抱團(tuán)”松動(dòng)是否已近在眼前?2月18日，滬指站上上半年最高點(diǎn)3731點(diǎn)。

百萬億碳風(fēng)口來了

上半年A股的第一次風(fēng)格轉(zhuǎn)換，大約發(fā)生在農(nóng)歷春節(jié)(2月12日)之后，即年報(bào)預(yù)告剛發(fā)布完畢不久。之前的風(fēng)格是核心資產(chǎn)持續(xù)地高歌猛進(jìn)，之后是“抱團(tuán)”股的大幅震蕩調(diào)整。

春節(jié)假期結(jié)束后的第三個(gè)交易日，2月22日，A股遭遇極致分化的行情。鋼鐵、有色板塊迎來漲停潮，“抱團(tuán)”股遭遇重挫，白酒股當(dāng)日無一錄得上漲，Wind白酒指數(shù)罕見重挫6.61%，貴州茅臺(tái)收盤跌幅6.99%。

類似這樣的“抱團(tuán)”股領(lǐng)跌現(xiàn)象，在此后的一段時(shí)間里多次發(fā)生。

招商證券在2021年上半年A股走勢(shì)分析中這樣描述這段時(shí)期：隨著美債收益率持續(xù)上行，全球通脹預(yù)期加大，流動(dòng)性收緊擔(dān)憂繼續(xù)加劇，核心資產(chǎn)快速大幅下跌，部分個(gè)股一個(gè)多月時(shí)間跌幅接近50%，在這個(gè)階段小盤價(jià)值、小盤成長(zhǎng)以及中證1000等指數(shù)明顯抗跌，并且小盤價(jià)值逆勢(shì)取得了正收益。

不過，一些市場(chǎng)人士擔(dān)心的“抱團(tuán)”股回落拉熊A股指數(shù)的現(xiàn)象，似乎沒有發(fā)生。從滬指上半年走勢(shì)上看，在3731點(diǎn)之后，指數(shù)雖然開始震蕩回調(diào)，但未跌破3300點(diǎn)。

其間，一個(gè)難以忽視的因素是，“主題投資”從二季度開始明顯活躍了起來。在一眾重點(diǎn)主題中，碳主題的突然爆發(fā)，令市場(chǎng)印象最為深刻。

在蘇寧金融研究院消費(fèi)金融研究中心主任付一夫看來，自3月15日決策層再度重申“如期實(shí)現(xiàn)2030年前碳達(dá)峰、2060年前碳中和的目標(biāo)”之后，“市場(chǎng)更是陷入瘋狂”，紛紛聲稱一個(gè)巨大市場(chǎng)即將橫空出世。

這是一個(gè)多大的市場(chǎng)?李菁是國(guó)際四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所安永的大中華區(qū)金融服務(wù)氣候變化與可持續(xù)發(fā)展合伙人。她在接受媒體采訪時(shí)預(yù)測(cè)，中國(guó)為了如期實(shí)現(xiàn)“碳中和”目標(biāo)，在金融領(lǐng)域，需要機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行大量的投資。

“如果在未來的四十年內(nèi)要實(shí)現(xiàn)‘碳中和’，按照現(xiàn)在預(yù)估，每年需要投入的資金量大概在7萬億元人民幣。如果把海外的充電樁和相應(yīng)的可再生能源的布局都算進(jìn)來，未來四十年碳中和的投資會(huì)超過100萬億元人民幣。這對(duì)于金融界、產(chǎn)業(yè)界既是挑戰(zhàn)也是機(jī)遇。”李菁稱。

不單一級(jí)市場(chǎng)，付一夫稱，“在二級(jí)市場(chǎng)上，‘碳中和’也儼然已經(jīng)成為了那顆最亮的星”。其表現(xiàn)形式便是碳“主題投資”。作為一種相對(duì)新興的投資策略，“主題投資”表征是通過分析實(shí)體經(jīng)濟(jì)中結(jié)構(gòu)性、周期性及制度性變動(dòng)趨勢(shì)，挖掘出對(duì)經(jīng)濟(jì)變遷具有大范圍影響的潛在因素，對(duì)受益的行業(yè)和公司進(jìn)行投資。

“其最大特點(diǎn)在于，它并不是按照一般的地域和行業(yè)劃分方法來選擇投資標(biāo)的，而是致力于發(fā)掘?qū)?jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)升級(jí)具有長(zhǎng)期影響的潛在驅(qū)動(dòng)因素，并將此視為主題，繼而將相關(guān)的行業(yè)、板塊或個(gè)股納入該主題范圍內(nèi)進(jìn)行投資，最終獲取超額收益。”付一夫在一篇預(yù)測(cè)“碳中和”能火多久的文章中這樣解釋道。

從數(shù)據(jù)上看，Wind碳中和指數(shù)(8841429.WI)自今年3月3日發(fā)布以來，截至上半年底漲了8.08%，90只成份股區(qū)間成交量3.5萬億元。

其中，在上述區(qū)間長(zhǎng)源電力(000966.SZ)股價(jià)漲189.85%，華銀電力(600744.SH)漲155.52%，恩捷股份(002812.SZ)漲102.23%。此外，深圳能源(000027.SZ)、閩東電力(000993.SZ)、雪迪龍(002658.SZ)、開爾新材(300234.SZ)、新天綠能(600956.SH)、中環(huán)股份(002129.SZ)、菲達(dá)環(huán)保(600526.SH)、長(zhǎng)安汽車(000625.SZ)、晶澳科技(002459.SZ)、寧德時(shí)代(300750.SZ)等多只成份股漲幅超40%。

下半年或震蕩向上

上半年第三個(gè)階段風(fēng)格始自3月26日。此前一個(gè)交易日，滬指觸及半年低點(diǎn)3363點(diǎn)，之后開始反彈。

招商證券在半年回顧中分析道，3363點(diǎn)之后直至上半年結(jié)束，整體市場(chǎng)呈現(xiàn)出較為均衡的風(fēng)格，各類風(fēng)格指數(shù)漲幅差距縮小，核心資產(chǎn)除了消費(fèi)龍頭指數(shù)以外均獲得了不錯(cuò)的漲幅，大市值低估值指數(shù)顯著跑輸，此外中小盤指數(shù)整體繼續(xù)上漲。A股市場(chǎng)整體的“主題投資”氛圍異常活躍，三代半導(dǎo)體、醫(yī)美、鴻蒙等成為重點(diǎn)投資方向。

風(fēng)格轉(zhuǎn)換的原因在于，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、流動(dòng)性環(huán)境中性的背景下，市場(chǎng)演繹著從流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)向基本面驅(qū)動(dòng)的轉(zhuǎn)變，投資者將未來盈利折現(xiàn)的期限大幅縮短，因此高估不是賣出的理由，高估值低增長(zhǎng)才是，今年以及明年高速增長(zhǎng)的標(biāo)的依然是當(dāng)前投資者持續(xù)買入的品種。

而“主題投資”的活躍，一方面在于前述核心資產(chǎn)走勢(shì)分化，市場(chǎng)開始輪動(dòng)，另一方面，“主題投資”并不完全依賴于寬松的貨幣環(huán)境，中性流動(dòng)性環(huán)境以及結(jié)構(gòu)性行情下，也有利于“主題投資”的發(fā)揮。

最終，從指數(shù)層面看，上半年表現(xiàn)最搶眼的是創(chuàng)業(yè)板指，漲幅超17%，在全球主要股指中位列前三。

在某金融機(jī)構(gòu)宏觀研究員郭強(qiáng)看來，上半年美股三大主要股指的漲幅基本接近，而A股的主要股指表現(xiàn)相對(duì)較為分化，代表成長(zhǎng)類的創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板漲幅略超納斯達(dá)克指數(shù)，反映出A股仍然是明顯的結(jié)構(gòu)性行情。

對(duì)于下半年走勢(shì)，萬聯(lián)證券策略分析師徐飛認(rèn)為，A股下半年或?qū)⒄鹗幭蛏稀?/p>

在他看來，當(dāng)前A股指數(shù)仍處于2018年四季度末以來的一輪長(zhǎng)上行周期中，部分如消費(fèi)、科技、醫(yī)藥等主賽道行業(yè)估值水平在此階段明顯上行。“隨經(jīng)濟(jì)修復(fù)逐步放緩，為應(yīng)對(duì)下半年不確定性，緊信用或逐步切換至穩(wěn)信用階段，貨幣政策預(yù)期保持平穩(wěn)偏寬松。當(dāng)前A股盈利修復(fù)周期尚未走完，權(quán)益市場(chǎng)或?qū)⒊掷m(xù)從地產(chǎn)投資、銀行理財(cái)端導(dǎo)流資金，疊加公募、外資等增量資金，流動(dòng)性仍有支撐。海外流動(dòng)性邊際收緊或階段性干擾風(fēng)險(xiǎn)情緒。”

野村東方國(guó)際分析師宋勁的看法與徐飛略有不同。

從全球宏觀經(jīng)濟(jì)視野看去，宋勁認(rèn)為，各國(guó)間不均衡的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步調(diào)放大，海外經(jīng)濟(jì)加速期對(duì)部分偏外需的周期行業(yè)有利。但美國(guó)的經(jīng)濟(jì)、就業(yè)和通脹預(yù)期也加大了美聯(lián)儲(chǔ)政策的復(fù)雜性，增加了下半年的變數(shù)。“面對(duì)國(guó)內(nèi)報(bào)復(fù)性消費(fèi)退潮、商品出口降速、大宗商品漲價(jià)和地產(chǎn)限制政策等因素的影響，中國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐漸趨向長(zhǎng)期趨勢(shì)，經(jīng)濟(jì)增速的放緩意味著內(nèi)需對(duì)周期行業(yè)的拉動(dòng)力度減弱。同時(shí)在貨幣政策正常化的背景下，經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)累加、保供穩(wěn)價(jià)壓力、碳中和政策以及國(guó)內(nèi)信用風(fēng)險(xiǎn)等均加大了政策求穩(wěn)的難度。”

在宋勁看來，經(jīng)濟(jì)增速回落和貨幣政策回歸常態(tài)的背景之下，下半年A股市場(chǎng)估值難有提升空間，超額收益將主要來自基本面業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的貢獻(xiàn)。資產(chǎn)配置上，“中長(zhǎng)期來看，建議關(guān)注老齡化趨勢(shì)下消費(fèi)、醫(yī)藥和科技行業(yè)的高成長(zhǎng)機(jī)會(huì)”。記者 麻曉超 陳鋒 北京報(bào)道

標(biāo)簽： 抱團(tuán)消費(fèi) 碳中和 超百萬億 招商證券